随着金融领域对外开放稳步推进，入华外资资产管理公司在2018迎来政策春天。

2017年，多家外资机构跑步入场，包括富达国际、瑞银、富敦、英仕曼、惠理、景顺、路博迈、安本、施罗德和贝莱德10家外资机构先后获批私募基金管理人牌照。其中，富达国际已发行3只私募产品，瑞银、英仕曼各发行一只。

与其他外资机构表现出的雄心勃勃不同，先锋领航（Vanguard）则稍显谨慎。虽然2017年5月就在上海自由贸易区设立外商独资公司——先锋领航投资管理（上海）有限公司，但截至目前，这家机构既没有申报私募备案，也没有寻求境内合作伙伴的迹象。

事实上，先锋领航一直在等待开放外资发行公募产品那天的到来。随着去年11月财政部宣布三年后外资基金公司控股权比例不受限制，终于意味着先锋领航将不仅仅局限于发行私募产品，未来更有可能以独资形式进入中国公募市场。

“我们还是要等全持股的公募牌照”，先锋领航董事总经理、中国区总裁林晓东表示，虽然也在挣扎要不要备案私募基金机构，但这不符合公司服务大众的初衷；同时，51%比例还是很有限，即便现在通过合资设立基金公司，三年后逐渐提高持股实施难度也比较大。

而在三年的蛰伏期间，Vanguard除了继续服务之前一直服务的机构投资者之外，将针对中国投资者做更多的投资者教育，同时学习中国市场，与监管保持很好的沟通，确保未来发行的产品更好的符合监管要求及投资者需求。

“监管希望外资不能只想着来中国挣钱，得为本土经济做贡献。我们的理念也是一样的，我们来这里的目的不是从中国老百姓身上挣到钱，而是帮助中国老百姓挣到钱。”

入局中国尚存挑战

对于未来入局中国资管行业，林晓东感叹不太好做。

一方面国内资本市场仍相对年轻，70%-80%的股市交易量来自散户，短期炒作长盛不衰，导致长期资管仍面临很多挑战。林晓东指出，资管是受托人责任，其商业模式的成功来源于和客户的长期伙伴关系；而现阶段大家可能会把资管当作发行后能够在1-2年内盈利的产品，而这种以产品为导向的商业模式恰恰与资管行业所背离。

另一方面，与收取投资者顾问费的欧美市场不同的是，中国基金的分销模式仍以银行渠道尾随佣金为主。虽然目前线上渠道占增量基金销售的60%，但银行渠道仍然占很大比例。此外，线上渠道主要销售货币基金，而组合管理型基金，包括权益类基金、固收类基金仍通过银行渠道销售。这就导致了中国消费者买到的基金往往不是最适合自己的，而是付给渠道尾随佣金最高的基金；对基金公司而言，银行以及强势的线上渠道定价权力太大，超过5成甚至8成的管理费都去往渠道，同时短期易销售的产品并不适合长期回报。

此外，中国基金所投资产绝大部分集中于本地债券和股票，全球化投资概念不足，也导致了市场同质化的竞争。

虽然入华存在挑战，但先锋领航对中国资管市场的重视程度仍非同一般。不仅在2017年1月将大中华区设为独立于亚太区的并行区域，还早于MSCI将中国A股以5.6%的比例纳入Vanguard全球新兴市场指数基金。过去两年，这只基金通过沪港通及QFII，在中国市场投资超过300亿人民币，持股超过1900家公司。

至于为何对A股的投资标的覆盖范围如此之广，林晓东表示，目前包括中国在内的新兴市场资本市场现状与其经济贡献率极不匹配，预计未来整个新兴市场的盘子将会在全球股市中占据越来越大的比例，尤其是中国。但目前中国的新经济产业市值普遍不大，只有宽基指数才能覆盖。

此外，宽基指数的设计也来自于先锋领航多样化、分散化的投资理念。“基本上美国所有上市股票我们都持股5%，看的就是广泛的、长期的投资回报。”林晓东称，赌短期业绩的投资策略在美国这种充分有效的资本市场是行不通的，目前只有20%的主动管理型基金能够跑赢市场。一方面，高频率的交易导致的手续费吃掉了他们的alpha（超额收益）；另一方面，高额的主动基金管理费也吃掉了他们的alpha。此外，美国对上市公司的监管及完善的法律机制，相对有效的市场选择也对保证上市公司质量起到了一定作用。

有观点质疑，太多钱涌入被动投资，理论上会推动科技股在内的大市值股票的泡沫化。对此，林晓东指出，目前全美90%的交易量仍来自于主动投资，也是主动投资真正创造了市场波动性。相比之下，被动投资是一个非常稳健的投资，保持了较低的买卖换手率。

此外，即便被动基金规模增速较快，但截至目前也只占据了三成的市场份额，其余七成仍为主动投资。推升泡沫的绝不只是占据市场30%份额、10%交易量的被动投资能够做到的事情，边际价格最后还是由活跃的投资者决定的。

目标日期基金推动美国养老金获新生

林晓东此前笑称，一位证监会老领导曾经说过，先锋领航是全世界最大资本主义经济体里面最大的社会主义公司。

相对于短期盈利，先锋领航认为自己更注重培养长期资管能力，这与其共同基金的公司架构不无关系。“普通的资产管理公司管理层只有3年任期，更注重自己任期内的短期业绩。先锋领航是全球唯一一家由投资者共同拥有的公司，基金投资者就是股东，并不存在管理费导致的股东权益与基金投资者之间的利益冲突，使得其公募基金平均收费处于行业最低水平。仅为0.12%，远低于同期美国共同基金1%的平均收费，以及美国前20大机构0.65%的平均水平。主动管理型产品方面，先锋领航平均收费为0.25%，也低于美国同类产品1.2%的平均收费。

截至目前，先锋领航资管总规模达约5万亿美元，是全球资管规模最大的公募基金公司。同时在过去8年保持自然增长的领先地位，2016年实现净现金流3230亿美元，而2017年仅公募基金就实现净现金流3423亿美元。

对此，林晓东指出，2006年开始，目标日期基金成为美国企业年金默认投资的品种之一，同时目标日期基金底层资产全部投资于指数基金，使得以被动投资起家的先锋领航受益颇多，规模也获得了快速增长，先锋从而与富达（Fidelity）、普信（T.Rowe Price）并列成为目标日期基金的三大巨头。

所谓目标日期基金（Target Date Fund），是目前美国养老金制度所采纳的三种企业年金产品之一，能够随投资者退休年龄的临近，以5年为一周期，自动监测并降低投资组合的风险偏好，大大减少了投资者因为不会投资、懒得投资而导致养老金账户闲置的情况。

这一基金形态，由富达基金于1996年首次推出，并最终联手先锋领航等基金巨头说服国会，于2006年成功推动《养老金保护法案》出台，明确规定雇主可以在目标日期基金、平衡型基金以及管理账户三种企业年金产品中进行选择，成为员工养老账户默认投资的产品。由此，不仅推升了养老金投资收益，也大大推动了包括先锋领航在内的公募巨头规模的增长。

“中国养老空账是因为政府是养老第一支柱，大部分资金投资银行储蓄，没有真正做投资；而第二支柱企业年金则尚未发挥足够作用。”林晓东指出，“中国人亟需从为养老储蓄的理念改变为为养老投资。”

先锋领航还在智能投顾领域保持领先地位，管理规模达1000亿美元。不同于其他完全机器化服务的智能投顾，先锋领航采取人力与机器相结合的投顾模式：一般客户互动由线上机器实现，但当客户遇到问题时，可以和理财顾问进行视频通话。此外，这一智能投顾服务模式类似于全权委托资产管理，以投资者养老、教育、置业等不同投资目标为驱动，进行差异化的投资规划。不过，目前中国还没有开放全权委托的牌照。