近期，青山纸业的定增方案经过两次证监会的反馈意见之后，华夏兴邦和华夏绿色两名定增对象被强行要求退出，随后这两名被强行退出的投资者将青山纸业告上了法庭，原定于2015年12月29日的开庭时间被推迟到了2016年1月27日。

定增对象突变

2015年2月12日，青山纸业公布了定增预案，拟通过向福建轻纺控股、福建能源集团、华夏兴邦、华夏绿色、中信建投基金、方怀月、沈利红、崔中兴和刘首轼共9名特定投资者发行股份募集32亿元，其中17亿元用于“年产50万吨食品包装原纸技改工程”，另外15亿元用于补充流动资金。由于后期证监会在反馈意见中要求上市公司解释募集15亿元补充流动性的可行性，上市公司主动把补充流动性资金缩减为4亿元，总的定增募集资金变为21亿元。

上述9名特定投资者中，福建轻纺股份是上市公司青山纸业的的控股股东，福建轻纺股份和福建能源集团都是福建省国资委的全资子公司，两者签署了《一致行动协议》，华夏兴邦、华夏绿色是两个有限合伙企业，中信建投基金以定增10号资产管理计划进行认购，剩余为4名自然人。

证监会发行部的朱立良在2015年10月28日的保代人会议上强调，对于董事会阶段确定投资者，投资者涉及资管计划、理财产品等，在公告预案时即要求穿透披露至最终出资人（随后发行部将通知交易所在审核公告中落实），所有出资人合计不能超200人（即不能变为变相公开发行），并且不能分级（结构化）安排。

经过层层穿透，华夏兴邦的实际出资人有原来的五个变为三个，分别为中绿基金（认购500万元）、博时资本（认购5.05625亿元）和华能资本（认购8000万元），认购总额为5.90625亿元。其中，博时资本是以“青山1号”资管计划的形式认购，实际出资人为18个自然人。

华夏绿色的实际出资人由原来的三个变为两个，分别为深圳市中能绿色基金管理有限公司（认购500万元）和博时资本管理有限公司（认购1.2625亿元），认购总额为1.3125亿元。其中博时资本是以“青山2号”资管计划的形式认购，实际出资人为28个自然人。

中信建投10号资管计划的实际出资人为王义东和于红2个自然人，认购金额分别为1.59425亿元和3745万元，合计1.96875亿元。

2015年11月27日青山纸业发布了非公开发行股票预案（二次修订稿），并将上述华夏兴邦和华夏绿色两个有限合伙认购对象从定增名单中去掉，实际认购人变为7名，认购金额仍为21亿元，认购金额重新进行了分配。

北京一位投行人士向财新记者指出，按照证监会对非公开发行窗口指导的精神，投资人、投资金额一般只能少不能多，且变动不能超过认购金额的20%。青山纸业去掉2个认购对象，把其认购金额加到其他7个认购人头上，显然有悖于证监会指导精神。此外，华夏兴邦和华夏绿色的认购份额合计31.25%，去掉后，变动已经超过了20%，会被证监会认定为非公开发行方案的重大变化，要重新开董事会，重新锁价，不能按照原来的2.95元/股的价格进行锁定。

青山纸业在2015年11月28日重新召开了董事会对定增预案的修订进行了投票表决，但是并没有重新锁价，锁定价仍为2.95元/股，截至11月28日收盘，青山纸业报7.45元/股，股价已经翻了2.5倍。

青山纸业2015年12月10日发布公告称，华夏兴邦和华夏绿色两个认购对象的GP、LP均发生了多次变化，不符合《上市公司非公开发行股票实施细则》中关于“董事会决议确定具体发行对象”的规定，因此将其从定增对象中去除。随后，华夏兴邦与华夏绿色一纸诉状将青山纸业告上了法庭，认为上市公司没有理由将其剔除，法院已经予以受理。

接近华夏兴邦人士表示，华夏兴邦和华夏绿色的GP和LP的确做过变更，但是每次变更都是按照兴业证券的要求来做的，并且有邮件往来记录为证。

北京一位资深投行人士表示，在定增业务中，若认购对象为有限合伙，一般很少去动GP、LP的结构，经常变化的话，的确存在是向不确定的认购对象定增的嫌疑，证监会也比较反感。操作实践中若只是减少LP，甚至把整个有限合伙的认购份额都去掉，证监会是没有意见的，减少认购金额的变动证监会一般都认可，但是增加认购金额或者更换认购对象是证监会审核的禁忌。在上文提到的保代人会议上，朱立良也指出了，从2015年11月2日开始，发行对象，包括最终持有人，在预案披露后，不得变更；并且发行后在锁定期内，委托人或合伙人不得转让其持有的产品份额或退出合伙。

信披瑕疵

在此次定增方案中有三名自然人投资者值得关注，分别为方怀月、沈利红和刘首轼。根据上市公司的定增预案披露的信息，方怀月控制的核心企业为北京星探联合投资管理有限公司和北京征金投资管理有限公司。查阅企业信息系统显示，北京征金投资管理公司的备案信息中，方怀月是执行董事，沈利红为监事，二人同为北京征金投资管理公司的管理人员。

此外，方怀月控制的北京征金投资管理公司还有一位法人股东为新疆中盈投资有限公司，青山纸业披露指出，沈利红在2007年至今任新疆中盈投资有限公司财务总监。而方怀月在2012年4月19日至2015年12月24日担任是新疆中盈投资的董事长，二人在上述期间，同为新疆中盈投资的管理层。在2012年4月19日之前，新疆中盈投资的董事长为刘守士，与本次定增认购的自然人刘首轼读音一致，有知情人士告诉财新记者，刘守士是刘首轼的曾用名，与方怀月曾有过合作。

市场人士质疑青山纸业的上述三名自然人是一致行动人。根据《上市公司收购管理办法》对一致行动人的认定，是指投资者通过协议、其他安排，与其他投资者共同扩大其所能够支配的一个上市公司股份表决权数量的行为或者事实。证监会对于一致行动人的释义指出，在上市公司收购及相关股份权益变动活动中有一致行动情形的投资者，互为一致行动人，如无相反证据，有以下情形之一的，认定为一致行动人。其中一种情形为，投资者之间存在合伙、合作、联营等其他经济利益关系。

2015年12月18日，青山纸业发布了澄清公告，上市公司称自己根据相关规则的要求披露了本次非公开发行预案，其中关于认购对象的基本情况均是根据各认购对象提交的资料进行的披露，上市公司认为自己不存在“瞒报重要信息”的情形，且根据认购对象提供的资料，上述三名自然人并不属于一致行动人。

有投行人士针对上市公司的上述澄清表示，上市公司应该主动去核查认购对象之间是否构成一致行动人，而不应该仅仅是根据认购对象自己提供的资料来进行披露，像上述三人存在合作关系的投资者最好是提供相反证据证明三人不是一直行动人，上市公司和保荐机构都不够勤勉尽责。